來源:財(cái)華網(wǎng)

早在中國(guó)電信(00728.HK, 601728.SH)籌備回A時(shí)，1997年在香港上市的中國(guó)移動(dòng)(00941.HK)就已經(jīng)透露了同一意向。

然而，中國(guó)電信的回A之路并不順?biāo)欤词褂小熬G鞋”護(hù)盤、數(shù)十億增持，如今仍未恢復(fù)到發(fā)行價(jià)的水平。

自此之后，A股新股市場(chǎng)逢中簽必賺的運(yùn)氣不再，抽中新股不再是交上“好運(yùn)”，倒成了憑“運(yùn)氣”虧錢。

Wind的數(shù)據(jù)顯示，今年以來上市首日破發(fā)的新股有9家，跌幅最大的是成大生物(688739.SH)，單日下跌27.27%。今年上市以來破發(fā)的新股有115家，相當(dāng)于上市新股數(shù)410家的28%，其中開普云(688228.SH)累計(jì)跌幅最大，達(dá)到45.03%。

在如此背景下，市場(chǎng)不由得擔(dān)心中國(guó)移動(dòng)這樣的大塊頭回A，水土不服事小，就怕抽起大筆資金，使得市場(chǎng)的表現(xiàn)更加難以捉摸。

中國(guó)移動(dòng)尚未公布發(fā)行價(jià)和具體發(fā)行數(shù)據(jù)，不過從其發(fā)行規(guī)模上限和籌資用途來看，其籌資額或達(dá)到560億元（單位人民幣，下同），比8月在A股上市的中國(guó)電信實(shí)際籌資額479億元還要高出近17%，有望成為今年A股的募資王。

從上表可見，發(fā)行規(guī)模最大的前五家公司——中國(guó)電信、三峽能源(600905.SH)、滬農(nóng)商行(601825.SH)、和輝光電-U(688538.SH)和時(shí)代電氣(688187.SH)，表現(xiàn)迥異。

帶有公用屬性的中國(guó)電信和今年不討喜的金融題材滬農(nóng)商行雙雙破發(fā)。

新能源運(yùn)營(yíng)商三峽能源以及中國(guó)中車(01766.HK, 601766.SH)的回A子公司時(shí)代電氣，因?yàn)樘幱诋?dāng)紅賽道——前者為新能源，后者為IGBT芯片概念，上市以來股價(jià)已漲逾一倍，而從事半導(dǎo)體面板業(yè)務(wù)的和輝光電-U雖仍虧損經(jīng)營(yíng)，但得益于消費(fèi)電子需求增長(zhǎng)，上市首日表現(xiàn)不俗，到如今仍維持漲幅。

與中國(guó)電信同一概念、募集資金規(guī)模還要龐大得多，中國(guó)移動(dòng)回A的股價(jià)表現(xiàn)不獲看好也在情理之中。

不過筆者認(rèn)為，短期是否破發(fā)取決于定價(jià)和市場(chǎng)信心，但長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，中國(guó)移動(dòng)的股價(jià)走勢(shì)應(yīng)取決于其實(shí)際的基本面以及發(fā)展前景。

那么，中國(guó)移動(dòng)的前景如何？對(duì)比于中國(guó)電信有何優(yōu)勢(shì)？

無可比擬的行業(yè)地位

中國(guó)移動(dòng)于1997年9月注冊(cè)成立，10月在香港聯(lián)交所上市。1997年至2004年期間，中國(guó)移動(dòng)通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金等方式，陸續(xù)完成對(duì)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市移動(dòng)通信公司資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的收購(gòu)。

截至2021年10月31日，中國(guó)移動(dòng)的已發(fā)行股份總數(shù)為204.75億股，大股東中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)通過全資持有的中國(guó)移動(dòng)BVI持有其72.72%權(quán)益，而國(guó)資委和全國(guó)社保基金分別持有中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)的90%和10%權(quán)益。這是中國(guó)移動(dòng)的主要股東背景。

中國(guó)移動(dòng)是中國(guó)最大的電信運(yùn)營(yíng)商，也是全球網(wǎng)絡(luò)和客戶規(guī)模最大的世界級(jí)電信運(yùn)營(yíng)商。根據(jù)ITU截至2020年末的全球移動(dòng)用戶及有線寬帶客戶統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國(guó)移動(dòng)的市場(chǎng)份額或分別達(dá)到11.56%和17.83%，位列全球電信運(yùn)營(yíng)商第一。

按照工信部以及三大運(yùn)營(yíng)商截至2021年9月末的數(shù)據(jù)，該公司的移動(dòng)客戶數(shù)為9.56億戶，市場(chǎng)份額或?yàn)?8.27%，其中5G套餐客戶數(shù)為3.31億戶，市場(chǎng)份額或?yàn)?3.05%；有線寬帶客戶數(shù)為2.35億戶，市場(chǎng)份額或?yàn)?4.74%。

見下表，中國(guó)移動(dòng)的移動(dòng)業(yè)務(wù)客戶、5G服務(wù)用戶以及有線寬帶業(yè)務(wù)用戶基數(shù)都遠(yuǎn)高于另外兩家運(yùn)營(yíng)商中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通(香港)（00762.HK），而且前三季5G套餐以及有線寬帶業(yè)務(wù)凈增客戶數(shù)均遙遙領(lǐng)先。

業(yè)務(wù)價(jià)值方面，最新的業(yè)績(jī)顯示中移動(dòng)2021年前三季移動(dòng)業(yè)務(wù)ARPU（每月每用戶價(jià)值）達(dá)到50.1元人民幣，遠(yuǎn)高于中國(guó)聯(lián)通的44.3元和中國(guó)電信的45.4元，反映其業(yè)務(wù)產(chǎn)生的價(jià)值更高。再加上龐大的客戶基數(shù)以及利潤(rùn)率相對(duì)較高的5G用戶或有進(jìn)一步增加的空間，其業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力或要優(yōu)于同行。

盈利能力優(yōu)于同行

見下圖，中國(guó)移動(dòng)的營(yíng)收和盈利能力一直保持平穩(wěn)，EBITDA（扣除利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷前利潤(rùn)）率和股東應(yīng)占利潤(rùn)率分別維持在大約40%和15%的水平。

盡管每年都投入過千億資本開支為上游供應(yīng)商的發(fā)展提供機(jī)遇，例如目前華為是其最大的供應(yīng)商，但中國(guó)移動(dòng)每年穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流足以應(yīng)付，而且有盈余向股東派發(fā)股息。見下圖，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流入足以抵消投資活動(dòng)和融資活動(dòng)的現(xiàn)金凈流出。

中國(guó)移動(dòng)的盈利能力也明顯優(yōu)于同行。按截至2021年6月末12個(gè)月的盈利數(shù)據(jù)計(jì)算，中國(guó)移動(dòng)的股本回報(bào)率（ROE）高達(dá)9.65%，較中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信分別高出5.34個(gè)百分點(diǎn)和2.9個(gè)百分點(diǎn)，即每單位股本的投入產(chǎn)生的收益更高。

通過杜邦公式的分拆，其較高的ROE，主要因?yàn)橛芰Ω鼉?yōu)（純利率是聯(lián)通和電信的兩倍以上），而并非因?yàn)楦軛U率較高，從下圖可見，其杠桿率是三家運(yùn)營(yíng)商的最低，反映財(cái)務(wù)穩(wěn)健。

截至2021年6月30日，中國(guó)移動(dòng)持有現(xiàn)金和銀行存款合共3650.95億元，無附息債務(wù)。該公司計(jì)劃將A股上市募集的資金560億元用于其主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)項(xiàng)目。

見下表，這些項(xiàng)目的總投資額或達(dá)到1569億元，而計(jì)劃從A股籌得的資金僅占小部分，但從其2021年6月末的財(cái)務(wù)狀況來看，中國(guó)移動(dòng)手上有數(shù)千億的現(xiàn)金和存款，足以應(yīng)付這些項(xiàng)目的支出。A股上市募集資金顯然并非亟需資金之舉。

中移動(dòng)在其正式公告中曾經(jīng)提到，發(fā)行A股是因?yàn)椋?）推動(dòng)創(chuàng)世界一流“力量大廈”的戰(zhàn)略落地；2）引入戰(zhàn)略投資者以構(gòu)建開放合作新生態(tài)；以及3）推進(jìn)機(jī)制改革，提升治理水平。

筆者的解讀是：通過A股市場(chǎng)上市拓展融資渠道，貼近其主要服務(wù)市場(chǎng)，更有利于該公司圍繞“新基建、新要素、新動(dòng)能”進(jìn)行布局，推進(jìn)數(shù)智化轉(zhuǎn)型。

中國(guó)移動(dòng)的未來前景如何

筆者認(rèn)為，作為頭部電信運(yùn)營(yíng)商，中國(guó)移動(dòng)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手并非另外的兩大運(yùn)營(yíng)商中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信，而是顛覆整個(gè)移動(dòng)電訊行業(yè)發(fā)展的大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

在我們過去的認(rèn)知中，三大運(yùn)營(yíng)商就是為全社會(huì)提供通信服務(wù)——包括語音通話和即時(shí)信息等，這已經(jīng)滲透到我們的日常生活當(dāng)中。但其實(shí)隨著社交媒體平臺(tái)例如騰訊(00700.HK)的QQ和微信的興起，三大運(yùn)營(yíng)商這一服務(wù)的社會(huì)效能正在弱化。

互聯(lián)網(wǎng)社交平臺(tái)擔(dān)當(dāng)起語音通信和即時(shí)信息服務(wù)商的角色，而電信運(yùn)營(yíng)商則集中精力，做好其核心基建運(yùn)營(yíng)商的角色，并實(shí)現(xiàn)對(duì)個(gè)人、家庭、企業(yè)、機(jī)構(gòu)等用戶的全方位覆蓋。

該公司在預(yù)披露文件中提到，其將推動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展從通信服務(wù)向信息服務(wù)拓展延伸，業(yè)務(wù)市場(chǎng)從ToC向CHBN全向發(fā)力、融合發(fā)展。CNBN指的是：C-移動(dòng)市場(chǎng)、H-家庭市場(chǎng)、B-政企市場(chǎng)、N-新興市場(chǎng)。

見下圖，個(gè)人市場(chǎng)的收入占比在縮小，由2018年的75.78%下降至2021年上半年的64.99%，而政企和家庭市場(chǎng)的占比在逐步擴(kuò)大，分別由2018年的12.12%和8.12%，提高至2021年上半年的18.58%和12.73%。

先來看個(gè)人市場(chǎng)，從前文的數(shù)據(jù)可見，中移動(dòng)的用戶數(shù)已達(dá)9.557億，用戶數(shù)及市占率均已最高，進(jìn)一步增長(zhǎng)的空間有限，而其ARPU也是行內(nèi)最高。但值得注意的是，有關(guān)當(dāng)局對(duì)用戶收費(fèi)設(shè)有上限，其ARPU的提升或主要靠高附加值產(chǎn)品的布局優(yōu)化。換言之，人口紅利已在減退，個(gè)人市場(chǎng)未來的增長(zhǎng)將依靠存量的深耕。

而隨著技術(shù)革命對(duì)產(chǎn)業(yè)的升級(jí)，家庭市場(chǎng)、政企市場(chǎng)和新興市場(chǎng)擁有更多的拓展外延和未開發(fā)空間。從以上的收入分布可以看出，這三個(gè)市場(chǎng)的收入貢獻(xiàn)仍相對(duì)偏低，未來的增長(zhǎng)若加快，有望大大提升中移動(dòng)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

這正是中移動(dòng)發(fā)展CHBN的邏輯。該公司提到：將以個(gè)人信息服務(wù)、千兆智家業(yè)務(wù)、5G 行業(yè)應(yīng)用和 DICT 業(yè)務(wù)為關(guān)鍵抓手，開辟企業(yè)增長(zhǎng)第二曲線。構(gòu)建面向 CHBN 的完整業(yè)務(wù)布局和融合產(chǎn)品體系，在推動(dòng)個(gè)人市場(chǎng)穩(wěn)中有升的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)家庭、政企、新興市場(chǎng)跨越式發(fā)展。CHBN 收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，面向信息服務(wù)的新業(yè)務(wù)收入占比實(shí)現(xiàn)大幅提升。

以上的投資正反映其發(fā)展計(jì)劃：

5G精品網(wǎng)絡(luò)建設(shè)涉資最高，是國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略的重要方向，也是其當(dāng)前和未來項(xiàng)目運(yùn)行及發(fā)展的基礎(chǔ)。

云資源基建則是提升“網(wǎng)+云+DICT”能力，尤其是服務(wù)政企客戶最重要的布局，這其中有兩個(gè)亮點(diǎn)值得留意，在阿里巴巴和騰訊占據(jù)主導(dǎo)的云計(jì)算市場(chǎng)，雖然三大電信運(yùn)營(yíng)商的認(rèn)可度和業(yè)務(wù)也在提升，但其優(yōu)勢(shì)在IDC（互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心）市場(chǎng)或更加突出，目前IDC市場(chǎng)主要由電信運(yùn)營(yíng)商主導(dǎo)。

中國(guó)信通院數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)或有望在2025年達(dá)到6000億元，而IDC市場(chǎng)規(guī)模到“十四五”末有望超過4000億元，這意味著運(yùn)營(yíng)商在這些方面將有很大的發(fā)展空間。

千兆智家建設(shè)項(xiàng)目目標(biāo)是加快千兆寬帶網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，保障千兆寬帶業(yè)務(wù)高速發(fā)展，這既是其新型基礎(chǔ)設(shè)施承載底座，也是構(gòu)建智慧家庭、拓展家庭市場(chǎng)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。

智慧中臺(tái)項(xiàng)目是要滿足其數(shù)智化轉(zhuǎn)型的需求。

新一代信息技術(shù)研發(fā)及數(shù)智生態(tài)建設(shè)項(xiàng)目，或旨在聚焦未來重要技術(shù)和科研的攻關(guān)。從投資方向來看，該項(xiàng)目的大部分資金將用于數(shù)智生態(tài)建設(shè)研發(fā)，其中包括在數(shù)字內(nèi)容方面深耕端到端全鏈路超高清、沉浸式內(nèi)容全生命周期技術(shù)能力。

在最近的移動(dòng)大會(huì)上，中國(guó)移動(dòng)數(shù)字內(nèi)容方面的咪咕公司管理層就提到了計(jì)劃在目前熱爆的“元宇宙”領(lǐng)域的戰(zhàn)略部署，這些都顯示出該公司在新興市場(chǎng)的嘗試。

總結(jié)

綜上所述，中移動(dòng)實(shí)力明顯比中國(guó)電信雄厚，而且對(duì)未來的發(fā)展有清晰的路徑，在深耕存量業(yè)務(wù)的同時(shí)，拓展其他業(yè)務(wù)延伸領(lǐng)域，為可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造更多可能。

當(dāng)前中移動(dòng)的市值僅相當(dāng)于其股東應(yīng)占權(quán)益（截至2021年6月末）的69%，具有31%的深幅折讓。若按照其A股發(fā)行上限和擬募集資金規(guī)模計(jì)算，每股或值58元人民幣，與每股股東應(yīng)占權(quán)益57.53元人民幣大致相當(dāng)，應(yīng)更貼合其自身價(jià)值。

從其穩(wěn)健的業(yè)務(wù)表現(xiàn)和發(fā)展前景來看，該公司長(zhǎng)遠(yuǎn)應(yīng)具有不俗的升值潛力。

?作者|毛婷

?編輯|Sukie